Las operaciones de fusiones y adquisiciones caen. Resurgirán.
Marco jurídico previo
El fundamento histórico de la Ley 3/2009
La regulación de las fusiones y las adquisiciones la estableció la Ley 3/2009, de 3 de abril, sobre modificaciones estructurales de las sociedades mercantiles. Esta normativa fue necesaria por la especial sensibilidad para responder adecuadamente al creciente proceso de internacionalización de los operadores económicos de principios de siglo. En este sentido, a fin de garantizar la efectividad del mercado interior de la Unión Europea, se incorporó a la legislación española la Directiva 2005/56/CE del Parlamento Europeo y del Consejo, de 26 de octubre de 2005, relativa a las fusiones transfronterizas de las sociedades de capital; y juntamente con ella, la Directiva 2007/63/CE del Parlamento Europeo y del Consejo, de 13 de noviembre de 2007, por la que se modificaron las Directivas 78/855/CEE y 82/891/CEE del Consejo, por lo que respecto al requisito de presentación de un informe de un perito independiente en caso de fusión o escisión de sociedades anónimas. Aunque la práctica española conocía ya de fusiones transfronterizas entre sociedades sometidas a leyes de distintos Estados miembros de la Unión Europea, la incorporación de la Directiva fue el cauce para armonizar estas complejas operaciones, que la Ley, por cierto, reconociendo la importancia de ese proceso de internacionalización, no limitó al ámbito comunitario al contemplar expresamente las fusiones de sociedades españolas con sociedades extracomunitarias, las cuales se rigen por las respectivas leyes personales. Pero, además, esa proyección internacional se manifestó en la regulación -por primera vez en el Derecho español- del traslado del domicilio de sociedades mercantiles españolas al extranjero y el traslado a territorio español del domicilio de sociedades constituidas conforme a la ley de otros Estados, para facilitar así la movilidad societaria. Siguiendo la pauta iniciada por el Reglamento CE número 2157/2001 del Consejo, de 8 de octubre de 2001, por el que se aprueba el Estatuto de la Sociedad Anónima Europea (artículo 8) y, en el Derecho interno, por la Ley 19/2005, de 14 de noviembre, sobre la sociedad anónima europea domiciliada en España (que, entre otros, introdujo en el Texto Refundido de la Ley de Sociedades Anónimas los artículos 315 y 316), se prestó atención a esta muy importante modificación del elemento básico de conexión a la ley del Estado y se estableció un ponderado sistema de tutela de los socios y de los acreedores.
«La incorporación de la Directiva sobre fusiones transfronterizas fue una ocasión para revisar el régimen jurídico de la fusión y de la escisión»
Por otro lado, la Ley 3/2009 recalcó la importancia de la unificación y la ampliación del régimen jurídico de las modificaciones estructurales, entendidas como aquellas alteraciones de la sociedad que van más allá de la modificación de estatutos, para afectar a la estructura patrimonial o personal de la sociedad, y que, por tanto, incluyen la transformación, la fusión, la escisión y la cesión global de activo y pasivo. También se reguló en la presente norma el traslado internacional del domicilio social.
En el mismo sentido, la normativa de 2009 destacó el ingreso de la cesión global de activo y pasivo entre esas modificaciones estructurales, rompiendo amarras con aquella concepción que limitaba esta operación al ámbito propio de la liquidación y, al mismo tiempo, proporcionando un instrumento legislativo más para la transmisión de empresas. Por aquel entonces, la Ley permitió que una sociedad transmitiera en bloque todo su patrimonio a otra u otras por sucesión universal a cambio de una contraprestación que no consista en acciones, participaciones o cuotas del cesionario.
A mayor abundamiento, la incorporación de la Directiva sobre fusiones transfronterizas fue una ocasión para revisar el régimen jurídico de la fusión y de la escisión, a fin de incluir en el régimen general aquellas normas procedentes de la Directiva 2005/56/CE, de 26 de octubre de 2005, que no eran consecuencia del «elemento transfronterizo»; y, sobre todo, a fin de utilizar las posibilidades ofrecidas por la 3.ª y la 6.ª Directivas -la Directiva 78/855/CEE, de 9 de octubre de 1978, y la Directiva 82/891/CEE, de 17 de diciembre de 1982-, ya incorporadas por la Ley 19/1989, de 25 de julio. En este sentido, en materia de fusión, destacaron la regulación de la absorción de una sociedad íntegramente participada, la de una sociedad participada al noventa por ciento y también la de aquella operación mediante la cual una sociedad se extinguiera transmitiendo en bloque el patrimonio a la sociedad que poseyera la totalidad de las acciones, participaciones o cuota correspondientes a aquélla, es decir, sin atribución de éstas a los socios de la sucesora.
Más allá de los compromisos de armonización, la Ley introdujo otras modificaciones en el régimen de las aportaciones no dinerarias, con la adición de importantes excepciones a la exigencia de informe del experto independiente, y en el régimen de la autocartera y de la asistencia financiera, donde es patente aquel postulado legislativo de mayor flexibilidad. Al mismo tiempo, el legislador español consideró oportuno introducir alguna norma de la Directiva 77/91/CEE, como el principio de igualdad de trato, hasta ahora considerado un principio implícito, y adecuar la redacción de otras normas directamente relacionadas con las que debían ser objeto de incorporación y aprovechó la oportunidad para adecuar el régimen del derecho de suscripción preferente y de las obligaciones convertibles al pronunciamiento de la histórica Sentencia del Tribunal de Justicia de la Unión Europea (Sala Primera), de 18 de diciembre de 2008.
Por último, como la necesidad de perfeccionamiento de un sector tan sensible como el ordenamiento societario debía acompañarse de un esfuerzo de racionalización normativa, la citada Ley de 2009 representó una solución transitoria a la espera de que llegara el momento oportuno para una codificación o, al menos, para una compilación del Derecho de las sociedades mercantiles en un cuerpo legal unitario en concepciones básicas, que supusiera la derogación del notablemente envejecido Título I del Libro II del Código mercantil de 1885. En esa transición y avance debió situarse la Disposición final séptima, que habilitó al Gobierno para que procediera a refundir en un único texto legal las leyes reguladoras de las sociedades de capital (sociedades anónimas, sociedades de responsabilidad limitada y sociedades comanditarias por acciones), regularizando, aclarando y armonizando los textos legales que tengan que ser refundido, situación que no se ha dado y tarea pendiente que aún está encima de la mesa del poder ejecutivo.
El procedimiento de fusión
En el marco del ordenamiento jurídico español, la fusión es un procedimiento societario de concentración empresarial en virtud del cual dos o más sociedades mercantiles inscritas se integran en una única sociedad por medio de la transmisión en bloque de sus patrimonios y la atribución a los socios de las sociedades que se extinguen de acciones, participaciones o cuotas de la sociedad resultante, que puede ser de nueva creación o una de las sociedades que se fusionan. Todo ello queda regulado en los artículos 22 a 67 de la mencionada Ley 3/2009.
Por su parte, este procedimiento implica traspasar en bloque el patrimonio social, disolver sin liquidar y atribuir las acciones. De hecho, este procedimiento puede hacerse de dos maneras, y la primera es fusionando y constituyendo una nueva sociedad, hecho que implicará la extinción de cada una de las sociedades que se fusionan y la transmisión en bloque de los respectivos patrimonios sociales a la nueva entidad, que adquirirá por sucesión universal los derechos y obligaciones de aquéllas.
En segundo lugar, tenemos la fusión por absorción, que supone la absorción de una o varias sociedades por parte de otra. Ésta adquirirá por sucesión universal los patrimonios de las sociedades absorbidas, que se extinguirán, aumentando, en su caso, el capital social de la sociedad absorbente en la cuantía que proceda.
«La fusión tiene tres fases, la preparatoria, la decisoria y la ejecutoria»
Es conveniente tener presente que la fusión tiene tres fases, la preparatoria, la decisoria y la ejecutoria. En la primera de ellas, los administradores de las sociedades redactan y firman un proyecto de fusión, que tiene que contener la denominación, tipo de canje de acciones y nuevos estatutos y evitan realizar cualquier tipo de contrato que pueda torpedear la fusión que están llevando a cabo. Tras esto, dichos administradores en el plazo de un mes insertan el proyecto de fusión en la web de las sociedades participantes, además de depositar dicho proyecto en el Registro Mercantil correspondiente.
En el mismo sentido, es conveniente redactar un informe justificando la fusión, para que quede a disposición de socios, acreedores y trabajadores. Si las sociedades participantes son anónimas, el registrador mercantil debe nombrar expertos independientes para realizar informe sobre la fusión. Dicho informe expondrá los métodos seguidos para el canje de acciones, manifestar si el patrimonio aportado por ambas sociedades es igual al capital de la nueva sociedad o al importe del aumento de capital de la sociedad absorbente.
En cuanto a la fase decisoria, es relevante informar que el acuerdo de fusión ha de ser aprobado en junta general, que deberá ser convocada con un mes de antelación, como mínimo, a la fecha prevista para la celebración de la junta. La convocatoria de la junta deberá incluir las menciones mínimas del proyecto de fusión legalmente exigidas. Constará también la fecha de inserción de los documentos indicados en el artículo anterior en la página web de la sociedad o, si ésta no tuviera página web, el derecho que corresponde a todos los socios, obligacionistas, titulares de derechos especiales y representantes de los trabajadores a examinar en el domicilio social copia de esos documentos, así como a obtener la entrega o el envío gratuitos de los mismos.
Además, para que se pueda adoptar el acuerdo de fusión, será preceptivo el consentimiento de todos los socios que, por virtud de la fusión, pasen a responder ilimitadamente de las deudas sociales, así como el de los socios de las sociedades que se extingan que hayan de asumir obligaciones personales en la sociedad resultante de la fusión. Del mismo modo, el acuerdo puede adoptarse en junta universal y por unanimidad, y ser publicado en el Boletín Oficial del Registro Mercantil correspondiente, así como en un diario de gran tirada de la provincia que toque.
Por último, la fase ejecutoria implica que las sociedades elevarán el acuerdo de fusión a escritura pública. Deberá inscribirse la nueva sociedad o la absorción.
F&A en tiempos de Covid19
¿Cómo podemos adaptar este marco normativo de bonanza a la mayor crisis en los últimos 100 años? La crisis sanitaria (luego económica) del Covid-19 y las medidas de confinamiento decretadas en primavera hicieron aflorar urgencias de liquidez a las empresas para sobrevivir, por lo que estas priorizaron el endeudamiento bancario (especialmente líneas ICO), la emisión de bonos corporativos o las ampliaciones de capital y aparcaron las fusiones y adquisiciones y las salidas a Bolsa. En el mismo sentido, es la incertidumbre económica y la falta de visibilidad la que ha provocado que los presupuestos y planes de negocio de las empresas, así como la valoración de estas, hayan quedado obsoletos. Todas las previsiones realizadas para 2020 ya no tienen ningún sentido y puede que incluso algunas de las que se estén haciendo hoy en día, terminen también en la papelera: es el hándicap de la zozobra vivida en esta época.
Hay que tener en cuenta que en los contratos de compraventa de empresas son habituales las cláusulas que tratan de dar respuesta a estas incertidumbres. Concretamente en materia de F&A, toca enumerar la material adverse change o las cláusulas de ajuste del precio. Desgraciadamente, parece que volveremos a ver operaciones de compra oportunistas, aunque por suerte, el Gobierno tomó cartas en el asunto al inicio de la pandemia con los Reales Decreto-ley 8/2020, de 19 de marzo, y 11/2020, de 31 de marzo, suspendiendo la liberalización de determinadas inversiones extranjeras en España, sometiéndolas a un régimen de autorización administrativa previa. Dichas medidas afectaron a cualquier inversión en el capital de sociedades españolas, superior a 1 millón de euros, en sectores estratégicos, como energía, transporte, agua o sanidad. Dicho nuevo marco normativo no deja de evocarnos un debate ideológico, que enfrenta a los liberales con los regulacionistas: por un lado no son pocas las voces que opinan que la inversión extranjera en empresas españolas es clave para su desarrollo, en particular en los sectores de mayor innovación y valor añadido, y una parte significativa de esta inversión proviene de fuera de la Unión Europea, en particular de EE. UU., primer inversor en España por flujos en 2018 y tercero en 2019, 16,6 % del total, según las cifras de la Secretaría de Estado de Comercio.
A sensu contrario, hay otras corrientes de la ciencia económica que opinan que no regular los sectores estratégicos en tiempos de crisis, puede provocar que inversores extranjeros oportunistas terminen “conquistando” cotas de mercado que, en una situación normal, nunca hubieran podido alcanzar.
En definitiva, a pesar de que lógicamente la gestión de la tesorería se ha convertido en la gran preocupación y prioridad para las empresas, las fusiones y adquisiciones pueden ofrecer oportunidades de capitalización, desarrollo y viabilidad, evitando alcanzar unos niveles de endeudamiento que las pongan en riesgo, y la técnica contractual en este campo ofrece la variedad necesaria para hacer los ajustes necesarios a cada caso. Como era de esperar, la crisis sanitaria ha traído una crisis económica únicamente comparable a la crisis de la posguerra, lo que está impulsando el cierre de multitud de negocios hoteleros y de restauración. Más aún con las restricciones que van a venir para este invierno.
El problema que tenemos hoy en día es que tal y como han afirmado recientemente varios especialistas en materia de fusiones y adquisiciones, hay inversores frotándose las manos, pues, aunque suene a frase trillada y ultraliberal, “donde unos ven una crisis otros ven una oportunidad”. Pero hay otra alternativa interesante, realizar una fusión. Esta estrategia permite a las empresas combinar recursos, reducir costes. Por último, conviene apuntar que, aunque la economía se haya visto afectada por la pandemia, la mayoría de las empresas no están modificando sus estrategias de fusiones y adquisiciones. La actividad ha disminuido en 2020, pero muchas empresas están a la espera de realizar operaciones en el futuro. Una de las principales razones es la cantidad de capital, sin precedentes, que había disponible antes de la pandemia: la liquidez de las empresas y la capacidad de compra del capital riesgo estaban en sus niveles más altos, en un escenario de bajos tipos de interés. Unas circunstancias a las que se suma, ahora, el aumento de compradores y vendedores potenciales a medida que las valoraciones van cayendo desde los máximos registrados en los últimos años.
Todo ello se combina con el hecho de que la innovación generará oportunidades: A menudo, las crisis inspiran la invención de nuevos modelos de negocio, y las tecnologías de la Cuarta Revolución Industrial (4IR) podrían estar avanzando más rápidamente. Las empresas van a renovar y redefinir sus procesos.
«La gestión de la tesorería se ha convertido en la gran preocupación y prioridad para las empresas, las fusiones y adquisiciones pueden ofrecer oportunidades de capitalización»
Conclusión
Cuando hablamos de F&A, nadie se imagina ninguna pyme ni el bar de la esquina de su casa inmerso en procedimientos de este tipo. Es normal, ya que el sector F&A solo se pone en marcha cuando aparecen las ballenas, las orcas y los tiburones de este gran océano que es el tejido empresarial mundial. Tal y como hemos expuesto y por desgracia para algunos, la Cuarta Revolución Industrial ha llegado con el Covid19 y a no ser que los Estados se pongan muy regulacionistas, no nos cansaremos de ver “Whaling Operations”. Las ballenas del océano (“whales”, en inglés), las multinacionales todopoderosas, pueden llegar a comerse a las empresas de menor calado cual ballena engulle miles de peces de un banco. Por tanto, como siempre ha sucedido en todas las crisis, el pez grande saldrá mucho más reforzado que el pez chico. Veremos, como ya vimos hace muchos años, como se incrementan las diferencias, y la empresa poderosa terminará más poderosa, y la empresa en dificultades terminará adquirida o bien en concurso.
Por otro lado, cabe la posibilidad que dos peces grandes decidan fusionarse, siempre y cuando le vean un interés real, aunque conviene no engañarse: en una fusión, en el 99% de los casos siempre hay una parte que gana y otra que, aunque no lo sepa, pierde.
